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 大巴山山 发表于: 2019-11-6 18:28:00|显示全部楼层|阅读模式

[2019年] 誉衡药业并购后遗症:2.1亿股被拍卖 33.6亿商誉压顶

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源自:新浪财经
  2019年11月6日公告称,大股东誉衡集团因涉及债务违约事宜,其持有的8600万股公司股票被再次拍卖,此前因无人出价流拍。此前,二股东誉衡国际累计被拍卖1.237亿股,其中6170万股于2019年9月20日拍卖成交,6200万股于2019年10月29日拍卖成交,两笔拍卖股份均已过户完成,誉衡国际持有的公司股份数量下降至2.49亿股,占公司总股本的11.32%。
  截至2019年第三季度末,誉衡集团股票全部被冻结,誉衡国际股票全部被质押、部分被冻结,实控人朱吉满股票也全部被冻结。高额股权质押在近两年股价下行的背景下,引发了股东的债务危机。2018年誉衡集团、誉衡国际和朱吉满质押的股票相继被强制平仓。
  质押股被强平、被冻结、被拍卖,与公司上市以来的疯狂并购有关,此外,百亿并购带来的还有33.6亿高商誉,以及并购标的不具有业务协同性,业绩不达预期,反而侵蚀上市公司业绩。
  2019年第三季度公司营收和归母净利润分别同比减少12.78%、11.46%至12.43亿元、7803万元,前三季度归母净利润微降1.20%至3.10亿元。近5年来,公司销售费用从2015年的3.59亿元增长至2018年的29.38亿元,CAGR高达101.42%,高额销售费用下产品销量却在逐年下降,2017、2018年分别同比下滑32.92%、1.32%。

债务风险:大股东和二股东股份质押爆仓后 2.1亿股被拍卖
  2019年11月6日,大股东誉衡集团因涉及债务违约事宜,其持有的8600万股公司股票被再次拍卖,此前于2019年9月29日10时至2019年9月30日10时被拍卖,因无人出价流拍。
  据新京报2018年12月7日报道,誉衡集团因与武汉信用小额贷款股份有限公司一笔1500万元左右的债务问题,被列为失信被执行人(俗称老赖)。
  除誉衡集团外,二股东誉衡国际也因涉及债务违约事宜,累计1.237亿股公司股票被拍卖,其中6170万股于2019年9月20日被许小萍以1.74亿元竞得,6200万股于2019年10月29日被用户姓名顾斌竞得,网络拍卖成交价格为1.8414亿元,目前,两笔拍卖股份均已过户完成,誉衡国际持有的公司股份数量下降至2.49亿股,占公司总股本的11.32%。
  此前,誉衡集团和誉衡国际股票质押的股票因未能及时追加保证金或提前回购,被多次平仓。2018年2月6日,朱吉满先生接到云南国际信托有限公司关于盛锦16号的口头补仓通知后,与云南信托多次沟通表达补仓积极性,表示有充分能力补仓。2018年2月7日开盘后,尽管朱吉满先生已开始现金补足,但云南信托仍直接减持朱吉满持有的1414万股,交易价格为5.63元/股。
  随后2月22日公告称公司欲以不低于55亿元的价格向力鼎投资或其管理的基金转让旗下3家全资子公司全部股权,子公司分别为上海华拓医药科技发展有限公司、西藏誉衡阳光医药有限责任公司、山西普德药业股份有限公司,5月21日称,欲引入战略投资者--中健投为实控人,但两笔资产重组交易均于6月宣布终止。
  2018年6月12日,誉衡集团170万股被江海证券强制平仓,誉衡国际2198万股于2019年3月8日被强平后,其持有的797.67万股和1400万股于2019年6月19日也遭被动减持。
  针对债务问题,公告称,誉衡集团正在积极尝试通过转让其持有的公司股份、出售资产等多种方式筹措资金。
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数据来源:公司公告整理

疯狂并购:朱吉满的“药品整合”思路 左手并购右手股权质押
  誉衡药业的控股股东誉衡集团、二股东誉衡国际、ORIENTAL KEYSTONE INVESTMENT LIMITED(健康科技)为一致行动人,公司实控人为“医药界并购狂人”朱吉满。
  据相关媒体报道,朱吉满在一次采访中表示,一旦发现合适品种,先把这个品种拿到手再说,毕竟现在的誉衡药业就是一个药品整合商,新药资源只会越来越少。按照“药品整合”的思路,朱吉满开始了一系列的投资并购。
  据△财经栏目不完全统计,公司自2010年上市至今,共发起21笔并购交易,交易规模不低于137.28亿元,实施成功的有13笔,交易金额达81.28亿元,具体交易信息可见下图:(注:标红部分为规模较大的交易)
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数据来源:Choice、同花顺、公司公告梳理
  按照朱吉满“药品整合商”的思路,公司实施了超百亿规模的不少于21笔并购,疯狂并购引发公司三大问题:股东债务危机、商誉减值、标的业务不协同。

1.杠杆式收购导致股东质押率近100% 股价下行引发股东债务危机
  大部分交易资金来源于自有资金或IPO募集的17.5亿元,如2012年收购广州市新花城生物科技有限公司20%股权支付的3380万元、2014年完成收购哈尔滨蒲公英药业有限公司75%的股权支付的2.1亿元、2014年收购南京万川华拓医药有限公司100%股权花费的近8亿元、2014年收购澳诺(中国)制药有限公司花费的4.2亿元,以及2015年收购上海华拓医药科技发展有限公司100%股权现金支付的3.17亿元。
  公司收购资金来源除了股权募集资金、自有资金,还有杠杆资金,如信托质押等等。同花顺显示公司在2015年和2016年发起两笔定增,但均以失败告终。
  交易规模最大的为誉衡药业2017年以30亿元收购信邦制药21%股权,朱吉满成为信邦制药的实控人。根据公告可知,30.24亿元的收购金额中,20亿元为杠杆资金:16亿元来自中信信托的借贷资金,贷款期限不超过36个月,年利率8.8413%,并由朱吉满、白莉惠对上述债务提供保证担保,4亿元为誉衡集团向天风证券资管计划质押所持誉衡药业股份8100万股所得,质押期一年,年利率5.90%。
  为偿还前期并购的过桥资金,朱吉满于2017年6月和8月将西藏誉曦获得的3.58亿股信邦制药股票全部质押给中信信托,质押融资金额高达30.94亿元,两笔质押均于2020年6月到期。
  截至2017年底,誉衡集团、誉衡国际、健康科技股票质押率分别高达98.83%、99.42%、99.99%。誉衡药业总负债高达48.12亿元,资产负债率53.08%,按照同花顺申万同行数据统计,公司负债比率超过行业平均值31.23%,在76家化学制剂上市公司排名中排第11位。2017年底的货币资金仅9.62亿元,2017年经营性活动产生的现金流量金额也仅6.52亿元,而2017年底的短期负债高达21.15亿元,其中短期借款21.11亿元、一年内到期的非流动负债400万元,货币资金并不能覆盖短期债务。
  高质押高负债下,2018年,公司欲收购上海瑾呈信息科技(集团)有限公司70%股权以及天麦生物不低于35%的转让无负担股权,分别作价16亿元和40亿元,合计56亿元的大规模并购最终因债务问题被终止,誉衡药业才停下其并购的步伐。
  根据2019年三季度报告显示,朱吉满及其一致行动人所持有的公司股票几乎全部处于质押或冻结状态:誉衡集团持股比例达42.30%,持有的9.30亿股均处于冻结状态;朱吉满持有的996.75万股也均处于冻结状态;誉衡国际持股比例达14.14%,持有的3.11亿股中3.09亿股处于质押,2.54亿股处于冻结;健康科技持有的4290万股均处于质押状态。
  高额股权质押在近两年股价下行的背景下,引发了股东的债务危机。2018年誉衡集团、誉衡国际和朱吉满相继被强制平仓,后又因债务违约引发股份拍卖。
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2.因收购标的业绩不达预期商誉连续三年减值 Q3商誉占净资产比例超七成
  高额商誉向来与高额并购并行,截至2019年第三季度末,公司商誉高达33.60亿元,占净资产比例超七成。2015年末商誉高达36.23亿元,赶超期末的净资产,期末资产负债率也达最大值58.08%。
  另外,需要注意的是,商誉近三年来连续被计提减值,2017年、2018年、2019前三季度商誉分别同比减少4197万元、2.81亿元、2.66亿元。
  2016年收购普德药业产生16.39亿元商誉,普德药业承诺2015年~2017年净利润分别不低于1.89亿元、2.08亿元、2.29亿元,2015年和2016年实际实现净利润分别为1.95亿元、2.11亿元,超额完成业绩承诺,但2017年实际实现1.91亿元净利润,仅完成83.43%的业绩承诺,按照《股权转让协议》的约定,公司未向拉萨普华领先投资有限公司、胡成伟、西藏富思特投资有限公司支付第五期合计3334万元股权转让款,未来不存在业绩补偿的情况。公司在2017年第四季度对普德药业计提4379.36万元的商誉减值。
  2018年,因普德药业、华拓万川(上海华拓、南京万川、启东华拓)经营业绩低于并购预期,公司计提商誉减值准备2.66亿元,占全年资产减值总额3.82亿元的69.66%,其中普德药业商誉减值2亿元,上海华拓和南京万川合计减值商誉6657.60万元。公司称业绩低于预期主要是由于这三家公司产品多位注射剂,两票制、辅助用药、医保控费政策对产品销售产生了一定的影响。
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数据来源:同花顺数据整理绘制
  截至2019年上半年,普德药业、华拓万川商誉值分别为16.39亿元、16.53亿元,合计商誉占总商誉的89%。翻看近五年财报发现,普德药业和上海华拓净利润均大幅下滑,普德药业净利润自2015年1.95亿元已减少至2018年的1.44亿元,上海华拓净利润从2015年的2.30亿元减少至2018年的1.33亿元,降幅42%,2019年上半年同比下滑32.35%至4307万元。随着这两家公司业绩的下滑,剩余的33亿商誉存减值风险。
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数据来源:公司公告整理

3.并购标的并不具有业务协同性
  誉衡药业成立于2000年3月,上市之初业务集中在骨科治疗领域,核心产品鹿瓜多肽注射液占比超50%,自2010年6月上市以来,通过产品引进、合作开发、投资并购等系列举措,逐步向现有心脑血管、糖尿病等大治疗领域的拓展。
  朱吉满的并购思路为将誉衡药业打造成“药品整合商”,于是接连不断地高额并购有价值的标的,但公司一系列的并购并不是围绕公司主业运营,业务之间并不具有关联性,无法形成业务协同。一旦业绩不达标,反而侵蚀公司业绩。
  蒲公英药业主营安脑丸、三鞭参茸固本丸等中药;澳诺(中国)主营OTC(非处方药)市场,核心产品为葡萄糖酸钙锌口服溶液、维生素C咀嚼片、氟康唑胶囊等西药;广州新花城主营心脑血管生物药品的技术研究及技术咨询;上海华拓主营产品为心肌保护药物注射用磷酸肌酸钠;普德药业产品的疗效范围以心脑血管、微生物感染、肿瘤疾病、呼吸系统疾病和维生素及矿物质缺乏为主,涵盖神经系统、泌尿系统等。
  2018年欲花费不低于40亿收购的天麦生物主营胰岛素及胰岛素类似物;欲出资16亿元(溢价近13倍)收购的上海瑾呈集团更是与公司无业务协同,瑾呈集团专注于支付领域的市场端服务业务,属于第三方收单外包服务机构,为包括中汇、拉卡拉、海科融通、付临门等第三方支付机构进行商户拓展并销售POS终端设备。
  此前,公司还涉足互联网金融领域和基因检测领域。
  2015年6月15日晚间公告称,公司拟出资1亿元在深圳前海设立全资子公司──誉衡前海金融服务(深圳)有限公司,作为公司拓展金融板块的投资管理旗舰平台,将拓展包括互联网+金融、基金、商业保理、第三方支付平台等领域的业务。
  2015年11月24日公告,深圳誉衡投资有限公司拟出资5600万元、与天津衡智企业管理咨询合伙企业(有限合伙)设立誉衡基因生物科技(深圳)有限公司,开展基因检测及基因大数据运营服务。

业绩下滑:销售费用畸高 2019年第三季度营收利润双降
  目前,公司拥有骨骼肌肉领域(鹿瓜多肽注射液、玻璃酸钠注射液)、糖尿病领域(重组人胰岛素注射液)、心脑血管领域(注射用磷酸肌酸钠、安脑丸/片、硫酸氢氯吡格雷片、奥美沙坦酯片)、维生素及矿物质补充剂(葡萄糖酸钙锌口服溶液、注射用12种复合维生素)、电解质领域(氯化钾缓释片、注射用门冬氨酸钾镁)等多个重磅级产品的集群。
  公司自2017年始,营收增长的同时,归母净利润开始大幅下滑。2017年、2018年营收分别同比增长1.95%、80.20%至30.42亿元、54.81亿元,但归母净利润分别同比下滑56.79%、59.35%至3.10亿元、1.26亿元。公司近5年来,归母净利润从2015年的6.77亿元减至2018年的1.26亿元,CAGR为-43%。
  2019年前三季度营收为39.77亿元,同比微涨0.38%,归母净利润为3.10亿元,同比微降1.20%;2019年第三季度公司营收和归母净利润分别同比减少12.78%、11.46%至12.43亿元、7803万元。
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数据来源:同花顺数据整理绘制
  与净利润形成鲜明对比的是公司的销售费用,近5年来,公司销售费用从2015年的3.59亿元增长至2018年的29.38亿元,CAGR高达101.42%,其中2017年、2018年分别猛增308.91%、175.71%至10.65亿元、29.38亿元,远超营收增速。销售费用率也从2015年的13.31%增长40个百分点至2018年的53.59%。
  2019年前三季度,公司销售费用小幅增长1.98%至20.96亿元,增速仍超营收增速,前三季度销售费用率高达52.70%。
  公司称,销售费用巨增主要是公司进行“两票制”模式下的销售运营升级转型,逐步调整现有销售渠道,市场推广活动增加导致市场费用投入增加所致。注意到2018年、2019年上半年市场费用占销售费用比率分别高达94.66%、85.91%。
  高额的销售费用支出下,公司产品销量却在减少,库存量在增加。2016年~2018年,产品销量分别同比下滑0.99%、32.92%、1.32%至3.48亿盒/支、2.33亿盒/支、2.30亿盒/支,2017年销量降幅最大的同时,库存涨幅最大,2017年库存同比上涨112.24%至6066万盒/万支。(Ajia/文)
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数据来源:同花顺数据整理绘制
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