东箭科技：挤压费用维系盈利，IPO后业绩大变脸

源自：新浪财经综合

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源自：证券市场周刊

　　作者 严雪妮/文
　　在收入增长陷入瓶颈之际，东箭科技依靠减少费用实现业绩增长的方式难以持续。
　　东箭科技（300978.SZ）是一家专注于汽车智能、安全、健康、个性化定制等提升汽车驾乘体验的科技公司，产品系列以汽车后市场为主延伸至汽车前装市场领域，广泛应用于SUV、轿车、MPV、越野车、皮卡等各类车型，并适配众多豪华及中高档汽车品牌。
　　2021年4月26日，东箭科技成功在创业板上市。不过，上市后第一份半年报业绩变脸，归母净利润为6942万元，同比下降17%。
　　ODM模式存风险
　　根据招股书，2020年上半年，东箭科技的主营业务收入为6.22亿元，其中车侧承载装饰系统产品收入为2.34亿元，占比为37.57%；车辆前后防护系统产品收入为1.86亿元，占比为29.86%；车载互联智能机电系统产品收入为1.16亿元，占比为18.68%；车顶装载系统产品收入为2493万元，占比为4.01%；车辆其他系统产品收入为6141万元，占比为9.88%。
　　分地区来看，2020年上半年，东箭科技内销产品收入为1.97亿元，占比为31.63%；外销产品收入为4.25万元，占比为68.37%。从销售地区分布来看，公司国外销售占比近70%，远远超过国内。
　　而在国外销售中，东箭科技的主要销售模式是ODM。2017-2019年及2020年上半年，公司国外ODM客户销售额分别为7.18亿元、8.23亿元、8.29亿元和3.63亿元，占当期主营业务收入比例分别为47.88%、51.82%、53.97%和58.35%，平均超过50%，并且逐年提升。
　　在ODM模式下，东箭科技不能贴上自己品牌，终端消费者也不能直接获取公司产品信息，这种模式的弊端是没有自己品牌、对客户依赖性强、产品议价能力弱。
　　2017-2019年，公司营业收入分别为15.13亿元、16.14亿元、15.66亿元，期末的应收账款金额分别为3.86亿元、3.74亿元、3.1亿元，应收款占收入的比例分别为25.51%、23.17%、19.8%。从过往三年来看，公司应收款管理良好，但由于公司ODM的客户占比的不断增加，未来要警惕应收款绝对金额及占比不断走高的风险。
　　与ODM客户相反的是OBM客户，东箭科技的国外OBM客户是指在国外市场销售公司自有品牌的客户，2017-2019年及2020年上半年，公司OBM客户收入分别为6280万元、6700万元、7570万元和2959万元，公司在以ODM模式为主的基础上也在发展自有品牌，但截至目前其收入规模和占比很小。
　　外销风险高
　　2017-2019年及2020年上半年，东箭科技的外销收入分别为9.07亿元、10.37亿元、10.47亿元、4.25亿元，占当期主营业务收入比例分别为60.50%、65.26%、68.17%和68.37%，外销收入规模及占比持续走高。
　　2018年9月，美国政府宣布对从中国进口的约2000亿美元商品加征10%的关税，2019年5月又将加征关税税率提高至25%，公司出口至美国的所有产品均被列入上述加征关税清单范围内。
　　2017-2019年及2020年上半年，公司出口美国的收入分别为5.5亿元、6.44亿元、6.45亿元和3.09亿元，占当期主营业务收入比例分别为36.69%、40.55%、41.99%和49.70%，美国是公司出口占比最高的公司，也是公司最大的市场。如果未来美国坚持高关税政策，那么对公司业绩将会有很大影响。
　　毛利率下降隐忧
　　在汽车配件行业，与东箭科技同行的主要竞争对手有兆丰股份（300695.SZ）、钧达股份（002120.SZ）、敏实集团（A21255.SH）、威尔弗（833723.NQ）。
　　2017-2019年及2020年上半年，东箭科技的主营业务毛利率分别为39.68%、38.60%、39.86%和41.47%；同期，竞争对手兆丰股份的毛利率分别为53.63%、44.15%、47.69%、45.88%，钧达股份分别为24.6%、26.35%、28.79%、29.29%，敏实集团分别为33.81%、32.05%、31.23%、26.56%，威尔弗分别为22.76%、19.62%、10.06%、15.77%。行业平均的毛利率分别为33.7%、30.54%、29.44%、29.37%。与同行相比，公司毛利率处于较高水平。
　　值得注意的是，由于销售国家不同，同样业务的毛利率会有所区别。从销售国家比例来看，东箭科技与兆丰股份和敏实集团更为相似。2017-2019年，兆丰股份外销收入分别为3.31亿元、1.87亿元、3.6亿元，占比分别为54.46%、37.86%、65.79%。同期，敏实集团外销收入分别为43.82亿元、49.13亿元、55.93亿元，占比分别为38.49%、39.14%、42.38%。2017-2019年及2020年上半年，东箭科技外销收入分别为9.07亿元、10.37亿元、10.47亿元，占比分别为60.5%、65.26%、68.17%。
　　无论是国内还是国外，东箭科技最大的竞争对手均为敏实集团。
　　2020年，敏实集团的平均毛利率为31.15%，而东箭科技的毛利率为37.28%，高出敏实集团近20%。对于ODM销售模式来说，规模非常重要，规模决定成本。而在规模上，东箭科技与敏实集团相差甚远。2020年，敏实集团实现收入127.21亿元，实现净利润13.99亿元，东箭科技仅分别为14.19亿元、1.91亿元。
　　汽车配件行业的产品同质化很强，加上东箭科技主要的经营模式是ODM，在规模没有优势的情况下，高于主要竞争对手和行业平均的毛利率水平未来似乎很难维持。
　　利润增长难持续
　　近几年来，全球汽车行业的产销量出现了明显的下降趋势。
　　2018年，全球汽车产量和销量分别为9563.46万辆和9505.59万辆，同比下降1.71%和1.81%；国内汽车产量和销量分别为2780.92万辆和2808.06万辆，同比下降4.16%和2.76%。
　　2019年，全球汽车产量和销量分别为9178.69万辆和9129.67万辆，同比下降4.02%和3.95%；国内汽车产量和销量分别为2572.10万辆和2576.90万辆，同比下降7.51%和8.23%。
　　根据IHSMarkit的数据，2020年全球汽车销量约为7650万辆，近八成国家遭遇销量下滑，而国内汽车产量和销量分别为 2522.50万辆和 2531.10万辆，同比分别下降2%和1.9%。
　　2021年，随着疫情的全球蔓延，全球汽车产量和销量同样大概率为下降趋势。
　　回看过往三年，无论是全球还是国内，汽车产销量均出现了不同程度的下滑，这无疑对汽车外饰件行业的需求产生负面影响。弗若斯特沙利文的数据显示，2017-2020年，汽车外饰件行业的市场规模分别为2479亿元、2444亿元、2365亿元、1693亿元。2017-2019年，汽车外饰件行业的增长停滞，而2020年因疫情影响行业规模出现大幅下降。在行业停滞及下降的背景下，东箭科技的业绩反而大幅提升。
　　2017-2020年，东箭科技的营业收入分别为15.13亿元、16.14亿元、15.66亿元、14.75亿元，净利润分别为1.17亿元、1.39亿元、2.02亿元、1.91亿元。在营收出现下降的情况下，公司净利润却出现大幅增长，其中主要的原因是公司管理费用和销售费用的下降。2017-2020年，公司销售费用分别为1.92亿元、1.98亿元、1.9亿元、1.04亿元，管理费用分别为1.54亿元、1.51亿元、1.17亿元、1.15亿元。2017年，公司销售费用和管理费用合计为3.46亿元，2020年合计为2.19亿元，2020年比2017年下降1.27亿元，而公司净利润从2017年的1.17亿元增长到2020年的1.91亿元。
　　然而，依靠控制费用提振净利润的空间终究是有限的。对比竞争对手，2017-2020年，钧达股份销售费用和管理费用之和占营业收入的比例为15.89%、18.96%、20.68%、20.25%，威尔弗合计为20.47%、21.51%、17.92%、14.67%，兆丰股份合计为12.99%、13.8%、13.56%、15.08%，敏实集团2018-2020年合计为14.98%、15.65%、17.05%。同期，东箭科技的销售费用和管理费用占营业收入的比例合计为26.9%、25.72%、23.32%、18.57%。2017年，公司的销售费用和管理费用占比与竞争对手相比要高出30%～100%，而2020年与竞争对手已经相差无几。从目前来看，未来这两项费用的下降空间已经极为有限，依靠费用控制实现的业绩增长也注定难以持续。
　　2021年，全球疫情不仅没有好转，芯片的竞争也使得芯片的供应出现很大的缺口，这进一步限制了全球汽车的产量。有机构预测，2021年全球汽车产量减少20%以上。在这样的背景下，东箭科技要想实现收入大幅增长难度很大，而公司的高毛利率依然会受到严峻考验。