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 刺猬的拥抱 发表于: 2021-12-3 08:22:42|显示全部楼层|阅读模式

[2021年] 2022年的医药板块,还有什么可看的吗?

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源自:市场资讯
  阿尔法工场
⊙作者: akb40@雪球

  图片 医药明年大概率要回归供应链,回归产业链,弱化创新在市场内的地位。
  回归能力圈,这次不展望a股了,只展望下明年的医药板块。2022年最重要的事,到了给创新重新定价的时候了。
  药品器械耗材,远期估值模型不确定性太多,一律只能当周期股。
  创新药,动不动50pe,100pe,长期经营现金流根本看不到,一个靶点十家十五家,这次降30%,下次谈判降15%,几次谈判这品种就没得玩了。
  拿艾丽丝的伏美替尼举例,2021年形成销售,22年进入医保放量,极端乐观估计2022年3亿利润,2023年创新药谈判降价30%。
  公司非常努力,2023年仍然维持了3亿利润,由于t790m阳性患者渗透率较高,参与家数过多,2024年3.5亿利润,2025年又谈判,降价15%。
  当年2.5亿利润,同时品种几乎碰到患者天花板,等待的只有无限次降价的轮回,降价的具体下限参考目前广东集采13元一片的吉非替尼吧。
  请问这种周期股怎么估值?是不是不应该估值高于大秦铁路这种公共事业企业?峰值利润3.5亿,我给他100%的溢价率,20pe对应70亿市值,这是用宇宙级别的高估模式进行的估值了,其实峰值给10pe都很给面子。
  同时2021的创新药降价相对温柔,是药品行业协会进行了巨大的努力换来的,以后不会更温柔了,我上边的算法每一个步骤都是基于乐观考虑而不是悲观。
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  还有些所谓的创新药,说有国际竞争力,是有纸面上的国际竞争力,但是根本没有多大的商业价值。
  希望各位医药领域的大v跟公众号少拿科研视角忽悠二级市场了,踏踏实实给个盈利模型出来,别轻易就觉得能涨,这类企业参考美股的估值,市值=现金储备。
  耗材器械,集采看起来更加温和,因为是分层了,国产替代了,但是天花板没了。
  原来10亿市场空间都是老外的,国产来了拿了1亿市场,5000w利润给100pe,市值50亿。
  然后一个集采,10亿市场空间变成3亿,以价补量都给国产,1.2亿利润,简直是利润暴增,但是以后只能给15pe,对应20亿市值,因为国产替代空间没了,天花板向下崩塌,成长性大幅缩水。
  现在集采分层情况比较好的是人工晶体,确实利润保持了,那么增长呢,还有增长了么?而且凭什么说下次大规模集采不会进一步降价,如果再降价那就别说不增长了,那就是缩水了。
  最关键是11月份新出了器械耗材的采购规则,通用名模式下,目前a股所有的器械耗材都已经可以在表格内找到对应进入集采了,性能特别出众,可以类似人工晶体那样分层,然后一样要降价,去替代进口,替代完了就变成周期股。
  这个举例子更好举例,这不是胰岛素集采了么,雪球还在讨论胰岛素集采的赢家?什么赢家输家,赢家给10pe做奖励,因为失去了成长性,输家先俩跌停然后再看看最后院外跟非集采还能弥补多少销量吧。
  这些都是标准的周期股。估值模式,参考a股的周期股估值,讲海外故事的参考美股估值体系。
  至于所谓license out模式的出海,这本质是给cro加个赌博buff的卖血企业。能在美国支撑销售团队从而建立跨国企业的,一定是无与伦比的高潜力fic,那是靠运气的。
  历史上通过license out成为big pharma的药企有哪些?答案是一个都没有,现在a股独创的一套觉得license out能成为跨国巨头的估值体系。
  更神奇的是,这套体系做到big pharma国际上成功的都没有但是港股都给弄出3000亿市值的企业了,简直荒唐到了极点。别管能不能成,反正市值先一步到位。
  是时候给医药的创新重新定价了,大量的企业只有融资现金流,没有经营现金流,产品上市就面对竞争跟医保的双重绞杀,这应该是当前A股最糟糕的几种生意模式之一,要不是还有房地产行业我都不想说之一俩字。
  最关键还贵的离谱,美股的生物药企有更大的市场空间更合理的市值,a股跟h股的创新型医药企业不具备任何投资价值。
  最近听了几个一级市场医药投资的电话会,因为卖方很担心cxo的业绩嘛,最近找了很多专家聊一级市场的情况。
  这里总结一下:1.科创板跟北交所是红利,我们还是挺乐观的。2.品种的生命周期确实短了,所以我们投进度最快的,这样上市了还能卖几年。3.暂时没有勇气投风险特别大的fic。
  意思就是:这是政策的红利,我们抓紧生产一大堆能卖几年产品的周期股卖给二级市场,听听这都是人话吗?
  这次创新周期的出清是5年维度的,至少4-5年内,不要看创新了。
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  所有500亿以上的医药大票,目前只有三类:1.贵,2.周期股,3.业绩非常难增长
  最近真真正正踏踏实实把所有医药500亿以上的标的都看了一圈,坦白的说,真的看不到什么价值角度的投资机会。
  Cro的敌人就是体量,体量已经大了,尤其cro的全球占比也已经比较高了,继续高速增长且持续的高速增长难度越来越大,尤其是小cro,没有产业逻辑,终局注定是消亡破产
  cdmo暂时没有体量问题纠结,cro跟cdmo可能会分化,非要买只买cdmo。迈瑞也是如此,疫情的利润冲击,需要消化,很贵。
  大家要记住:A股从来没有时间换空间的说法,过去没有现在没有未来也不会有,只能空间换空间。
  医药大票,只有向下才能换到向上的空间,任何上涨也都是为了更好的下跌。
  那么明年炒什么?
  大方向:小,烂,题材。
  小烂的估值基础:有些抱团的票,xx医疗这种有基本面但是市场容量非常小的目前是250亿市值,高估了大约200亿左右,典型的迷你赛道里走出的巨人企业。
  stXX只有10亿市值,注定摘帽,殼子值七亿。小爛票有個特征,那就是绝大多数本身是被市場充分定价了的,一個15亿的爛票,只需要一個100亿的故事就可以涨到30亿。
  但是一個看起來高大上的创新药或者创新器械股票,他只有50亿的故事跟想象力,那么他現在250亿市值,究竟是垃圾股泡沫大還是創新型企业泡沫大?
  最可笑的是,几乎90%的医药垃圾股过去5年的经营现金流要比创新药企业好得多,未来10年也仍将比这些创新企业好的多。
  小烂筹码干净,很多跌了很久一直没被炒过,没被炒过的题材跟股票爆发力要显著强于这些年被过度研究的大票,市场永远喜欢新妹子,只要来个故事那就是想象的翅膀。
  全A股已经存在产业逻辑被过度挖掘的现象了,市场继续运行下去,大概率就从题材角度入手,医药的题材产生跟新冠相关的领域概率最大。
  小方向:或许辅料包材佐剂这类制造产业链有价值机会。

▲ 优点:这类票业绩非常稳定,批文品种无法更换供应商,且存在国产替代跟行业集中提升的逻辑,实际上要比大多数消费股经营更加稳健。

▲ 缺点:增量替代,非业绩爆发型,老品种无法更换供应商,所以都是新品种更换辅料包材佐剂,原有的业务都是稳定增长。
  小企业参与一致性评价能力差,自然而然把新产品都被上市公司拿到了,或者就是替代原来的进口的,但是都是增量品种替代,存量才是行业的大头,而存量是无法被替代的。
  所以这类企业说好听是长坡厚雪,说难听是业绩爆发力不足,但是总比消费股里边的酱油强。
  佐剂的缺点主要是导入期太久,真的放量业绩爆发力是很强的,导入几个大品种疫苗的话业绩释放是很快的,跟辅料包材又不太一样。
  医药明年大概率要回归供应链,回归产业链,弱化创新在市场内的地位。再吹cro跟创新必将尸骨无存,制造业那就是制造业嘛,放下吹创新的喇叭,认清现实,制造业就是制造业,精细化工就是精细化工。
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