A股“壳”生态：公司越烂股票越吃香 对赌协议成摆设

源自：综合

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源自：国际金融报

　　最近A股市场有个怪现象，那就是公司越烂，股票越吃香，一个重要的原因就是，战新板暂时没了，注册制度暂时不推行了，所以越烂的公司，其被借壳的可能性越高，于是壳费日涨。这种现象，什么时候会结束，值得期待。
　　要说现在A股市场什么最贵，非“壳”莫属了。即使在目前的“蜗牛”行情下，壳的价格却依然往上直蹿。恒大控股A股房企、博纳私有化，越来越多的海外上市公司开始了回归A股之路。
　　“借壳”这个词开始频频出现。所谓的“壳”指的是那些在A股市场上市值较小的公司，简言之“借壳”就是无法上市或需要排IPO长队的公司通过收购A股上市公司实现最快上市的一种手段。今年全国两会期间，注册制、战新板双双暂时难以推出，让A股市场上的“壳”公司再度成为“宝贝”。
　　4月26日，“360借壳概念股”集体飙升，华微电子、波导股份股价涨停，同德化工涨近5%。这批概念股有点奇葩，华微电子和同德化工仅仅是因为代码有“360”，就被各路游资捧成了“宝”。波导股份则是因为给奇虎360代工手机，引发优先借壳猜想。只凭代码，就被看作有借壳可能，理由实在有点牵强。不过，这也间接反映了当前A股市场对“壳资源”的挖掘是不遗余力。
　　“目前市场有一大票买壳的，但‘壳’的眼光很高，太难找了。”沪上一位券商投行人士告诉《国际金融报》记者，目前都是那些有四五亿元利润的企业在借壳，没有这么多利润买壳不容易。”
　　“借壳”成了众多想上市企业最有效的捷径，IPO排队的漫长时间成本让一些公司耗不起，借壳无疑是好选择。不断回归的中概股，令A股的壳资源显得有些“僧多粥少”，出现了“一壳难求”的奇葩现象。这股风还刮到了三板市场。但在“壳”市场如此疯狂下，它的未来会如何走，对于盈利不强又成长性很高的企业，它们的上市之路是否会越加艰难？

壳费每日一涨
　　“壳费的价格飙涨速度之快令许多企业望尘莫及，几乎一天一个价，有的壳甚至每天涨一亿元，近3个月来壳费被炒得太疯狂。”上述券商人士说。
　　那如今A股市场一个“壳”到底有多贵呢？截至发稿，《国际金融报》根据iwind数据统计，从2015年10月至今共有26家公司借壳上市。
　　以近期三大典型借壳案例：4月8日，深圳惠程目前的实际控制人何平和任金生与中驰极速体育文化发展有限公司（下称中驰极速）签署股份转让协议，拟将其持有的全部股份8673.64万股（占总股本11.1%），协议转让给中驰极速，转让价为16.5亿元。
　　从4月8日复牌到4月14日，深圳惠程已连续拉5个涨停板。值得注意的是，其停牌前价格为8.89元/股，而转让每股价格高达19元/股，溢价高达114%。按照转让价格计算，深圳惠程总股本价格接近150亿元，而其停牌前总市值仅69亿元。
　　此外年初借壳大杨创世的圆通速递作价175亿元。4月14日，扬子新材发布重大重组方案：永达汽车拟作价120亿元借壳，借壳费动辄上百亿。
　　还有因新年新一轮暴跌而被爆仓的慧球科技的董事长兼第一大股东顾国平其所持50万股遭到浦发银行卖出，交易均价17.551元/股。1月19日公司一字跌停，旋即停牌重组。
　　顾国平原打算将自己控制的上海斐讯数据通信技术有限公司部分资产注入慧球科技，但未能成行，改与上海远御电子科技有限公司进行商洽。
　　值得注意的是，平仓后，顾国平及其一致行动人合计持有慧球科技2630万股，占公司总股本的6.66%。“顾国平虽然控股慧球科技，但是其实际仅占不足7%的股份，实际上，买家花这么高价钱相当于只买了一个董事席位，控股权太低了。即使如此，这样的一个壳还在市面上要出七八亿元的壳费。”上述券商人士告诉《国际金融报》记者，壳就这么多，在如今的环境下，资源供不应求。

国企卖壳
　　“壳受爆炒，除了受私有化回归的中概股和战兴板的影响，还有一个很大因素是国企改革背景下，也让许多国有资产有资产证券化的需求，国资卖壳现象频现。”上述券商人士说。
　　事实上，早有研究机构直呼：“国企壳公司的投资春天来了”。自去年以来，国务院多次强调加快推进“僵尸企业”重组整合，加大支持国企解决历史包袱。
　　近日，又一家国企卖壳了，\*ST钱江的控股权将由浙江著名民营企业──吉利控股集团接盘。
　　据*ST钱江4月26日晚公告，日前，公司控股股东钱江投资拟以公开征集受让方的方式，转让其所持公司1.35亿股股份，占钱江摩托总股本的29.77%。吉利控股集团提交了受让意向书等资料，并支付了保证金。若股权转让完成后，钱江投资所持*ST钱江股权比例将由41.45%降至11.68%，并导致公司控股股东和实际控制人变更。
　　近期，国企卖壳现象也有火速蔓延之势。4月24日晚，恒大地产公告，以3.79元/股从浙商集团、杭钢集团、国大集团收购嘉凯城约9.52亿股股份，占总股本52.78%，合计金额约36.1亿元，成为嘉凯城的控股股东。这也被外界认为是恒大将通过借壳上市方式回归A股。
　　此外，\*ST济柴在停牌公告里说，“接控股股东通知，正在筹划涉及公司的重大事项。有市场分析人士认为，停牌十有八九是因为前期传出重组传言的中石油工程板块整合后借壳。
　　*ST济柴已连续两年亏损，有公司内部人士表示，油价不行，开工不足，中石油整个装备板块都亏损，2015年板块总体亏损巨大。今年装备业务将更加艰辛，工程建设也不会太理想。因此其今年想凭自身业务扭亏基本无望，那就必须在今年内将壳让出。
　　在此之前的3月3日，东方钽业披露的一纸股权转让协议打响了2016年国企“卖壳”的第一枪。公司控股股东中色东方拟将持有的东方钽业28%的股份转让给隆泰创投。
　　此后的3月16日，河池化工宣布，经国务院国资委审核同意，控股股东河化集团拟通过公开征集受让方的方式转让8700万股公司股份，占总股本的29.59%。随后在4月7日，河池化工宣布已确认宁波银亿控股为受让方。
　　进入3月下旬，中国嘉陵、上工申贝、*ST狮头等多家公司均抛出公开征集大股东股权受让方的相关公告。
　　安信证券首席策略分析师徐彪称，国企壳公司将是未来一段时期内国企改革的攻克目标，清理、整顿、重组这些国企壳企业或将成为未来一段时间国企改革的主旋律。徐彪称，“在多重政策面的支持之下，国企壳将成为下一个金矿”。
　　中信建投策略分析师王君认为，国企改革与供给侧改革作为当前两大确定性改革方向，二者的结合领域将成为政策落地的重要发力点。2016年国企资产整合力度和国有资产清退都很有可能超出预期，一方面，在产能过剩行业中资产负债率高企、业绩持续萎缩和市值较小的国资上市平台将存在较强的兼并重组和集团资产注入预期，另一方面，地方国有资产也有很强烈的混改和整体上市的诉求。因此，把握这些产能过剩行业国企的壳价值将至关重要。

对赌协议成摆设
　　壳费已然这么高，什么样的买家能承受其重？更何况目前“壳”资源严重供不应求，因此卖“壳”者也在挑剔着买壳方：资质低的压根儿瞧不上眼。
　　事实上，卖壳者对买壳方的盈利能力要求越来越高，承诺的净利润也一个比一个高。“承诺的净利润高才能支撑起这么贵的壳费。”上述投行人士指出。
　　2016年以来，公布重组预案的不少借壳方承诺利润很多都已突破10亿元。比如永达汽车拟作价120亿元借壳。根据《盈利预测补偿协议》，永达汽车2016年～2018年扣除非经常损益后，归属母公司所有者的净利润分别不低于8亿元、10亿元、12亿元，三年承诺合计高达30亿元。借壳大杨创世作价175亿的圆通速递则承诺2016年～2018年度扣非后归属母公司所有者的净利润分别不低于11亿元、13.3亿元和15.5亿元。
　　而借壳中房股份的忠旺集团承诺净利润更是奇高。其作价282亿元借壳中房股份，承诺2016年～2018年扣除非经常损益后归属母公司所有者的净利润分别不低于28亿元、35亿元和42亿元，三年承诺合计高达105亿元。
　　“借壳方前几年微利甚至亏损，就要承诺以后的利润达到四五亿元，甚至10个亿，怎么实现？其实这样的对赌协议有很多最终没有实现目标。”上述券商人士向《国际金融报》记者指出。
　　并购重组中承诺利润虚高向来是长期劣迹，每年都有不少并购资产达不到业绩承诺。比如2015年度就有银星能源、易世达、鼎立股份、尤洛卡等近30家上市公司的并购标的达不到业绩承诺。
　　“一旦重组后业绩达不到无非就是补现金、股份，但其重组之初股价已被连续拉高，借壳方已然通过二级市场获利或者浮盈。亏的还是跟风的中小投资者。”上述券商人士说。

投资需谨慎
　　如今都知道现在“壳”的胃口大，有人认为，从投机的角度来说，“壳”的胃口大幅提高后，如果能押中，那收益必然可观。
　　但昂贵的“壳”背后大多是市场有名的“不死鸟”。另外，债务、诉讼缠身、股权争夺、一女二嫁、重要股东被立案调查等戏码不断上演。
　　就是这类“壳”，却受到二级市场游资、资产方的热烈追捧，不仅投资者们给予他们更高的估值，就连资产方也掏出大笔真金白银去买他们，往往促成一幕“乌鸡变凤凰”的大戏。
　　也有投行人士指出，A股“壳”生态太畸形了，但并不是没有解决之法，那就是让借壳与IPO一个通道，“严格等同”。没了监管套利、时间套利，“壳”自然就没了价值，炒壳者也会一哄而散。此外，“壳”生存的土壤实际是监管套利。借壳的审核通道是并购重组委，近年因为提倡市场化效率，审核速度不断加快；而IPO通道由发审委审核，比较审慎，再加上屡次暂停，进度比较缓，未来随着注册制的推出也会有所改变。另外，有投行人士认为“壳”的爆炒也对注册制的推出不利。
　　香颂资本执行董事沈萌指出，壳也分真壳和伪壳。参与炒作伪壳，非但可能不会获得预期的超额回报，还可能被割了“韭菜”。因为伪壳的存在很容易成为庄家借炒壳谋求暴利的工具。