源自：新浪财经-自媒体综合
原文标题：拾贝胡建平今天发声：中国股票正在开启一个新时代，慢牛从没像现在这样接近现实
源自：聪明投资者
“市场现在跟过去几年已经发生了非常明显的变化，我们现在所处的这个位置可能在历史上也没有太多的情景可以对比。”
“五年以前我们在A股里面投资科技产业链，很少有什么公司处于核心资产的位置，站在全球供应链的位置上，很少有资产是核心资产，现在有明显的改变。”
“如果我们看A股和通过港股通都投，在整条链条上可以投到很多细分领域里面的全球前三。五年以前，我们在这条链上投的都是一些边角料，但是现在我们已经可以投到一些核心资产。”
“中国会很长期的保持制造业的大国和强国，和我们是一个消费型和创新型的大国一样，制造业里面也有很多公司有机会进入投资者的核心资产。”
“中国的互联网公司是很多消费类公司在其他国家业态的替代。中国有很多的消费类公司，他们所干的活被互联网公司替代了。中国有可比美国互联网的投资机会。”
“中国的5G投资有可能让我们率先大规模的使用5G，这会派生很多新的C端的应用，同时对我们改造B端和G端的效率会有非常大的帮助，也会让我们统一的大市场规模进一步的发挥。”
“梦想中的慢牛可能从来没有像现在这样接近现实。”
以上，是拾贝投资创始人胡建平在今天的2020策略会上，给出的最新精彩观点。
市场跟过去几年发生了明显变化
没有太多历史情景对比
我们现在整个市场处在哪里？
先从估值的角度来看，现在沪深300在13倍以内，沪深300前三季度的业绩增长非常稳定的，在11~12%之间，上证5年的估值低于10倍，业绩增长在9%到10%之间。
从历史估值的分位来看，上证50和沪深300，还有中证500都在前1/3的低位上。创业板和综合指数在比较高的位置上，我们的估值和标普500相比也处于很低的分位上。
从各个行业来看，很多绩优股的行业指数在历史上来看确实是处于不低的位置。不过这些公司它的历史估值有明显的问题，就是这些公司历史上很多都是优质折价，现在的情况比以前会更加合理。所以从历史上来看有多大的合理性也值得怀疑。从我们自己绝对估值的角度来看，这里面的大多数公司谈不上非常便宜，但也谈不上有明显的泡沫。
再从历史的维度来看，中国资本市场可能已经逐步走出了新兴加转轨的阶段，正在以非常快的速度走向更加成熟的市场阶段。
如果我们来看一下过去几年市场内部结构的剧烈的变化，你可以更加深刻的体会到这一点，我们统计了一下，在2015年市场高点的时候，全市场低于50亿市值的公司的数量只占6%。到2019年下半年，7月份我们做过一个统计，大概有50%的数量的公司市值是低于50亿的。
2015年市场顶峰的时候，超过200亿市值的公司的个数占比将近30%，市值的占比是达到了73%。到今年下半年，超过200亿市值的公司的个数只占13%。但是，他们的市值占比仍然占据了68%，以前是30%的股票，占据了73%，现在是13%的股票，占据了68%的是市值。所以这基本上反映了过去几年逐步消化了2015年的估值泡沫。
2015年以后经济缓慢下行，逐步转型。在这种情况下，各行各业集中度不断提升，优秀的公司无论在经营层面的市占率和市值层面的占比都有大幅提升的现实。
2016年开始，从沪深300波动率的角度来看，我们这个市场可能已经和2016年以前的市场做了一个告别。以前市场上涨基本上都是伴随着波动率的上升。2016年以后的话，从沪深300的角度来看，上涨伴随着波动率的下降，下跌阶段反而波动率又有所上升，但总体上波动率是呈现趋势性的下降。
所以这个市场现在跟过去几年已经发生了非常明显的变化，我们现在所处的这个位置可能在历史上也没有太多的情景可以对比。
再来看一下我们是怎么样来到这个地方的。从长期来看是由盈利决定的，短期估值的波动干扰会非常大。
2019年就是一个估值大幅拉升的一年，比如说沪深300涨幅超过30%，大概盈利增长只能在12%左右。还有比如说主要的白酒公司盈利增长不超过20%，但是股价上涨在50~80%之间。典型的白酒公司业绩增长也就在20%~30%之间，但是股价涨幅在100~160%之间。
还有业绩指数，业绩增长在26%左右，股价上涨超过50%。同时全市场还有将近1000家的公司股价是下跌的，或者是没涨，很多行业指数内部也只有1/3的公司战胜了市场，战胜了指数。总体上，经过今年的估值拉升以后，绩优股的估值修复的大部分已经完成，也基本上处于一个相对比较合理的位置。
宏观对市场影响在减弱
如果我们再从结构的角度掰开看一下，2019年我们整个经济体、股票市场还是可以感受到一些非常强烈的、很有意思的变化。
比如说宏观经济对市场的影响在明显减弱，首先，现在GDP的增速波动本身就很小，非要用放大镜去看0.1的波动和当年名义GDP在一年多以内就可以上下波动超过10%，是完全不可同日而语的。
同时驱动经济增长的增量主要来自于消费和服务，稳定性也上去了。如果你再考虑一层行业结构内部的优化，好的公司的盈利能力和稳定性也在趋于改善，进一步淡化了宏观和投资之间的直接对应关系。
在过去的一年，你可以明显的感觉到政策对经济和市场的影响，和过去相比也有很大的变化，以前影响很大很直接，现在也变了，宏观政策确实不再像以前那样大水漫灌，更多的是精准滴灌，立足长远，宏观审慎，有一些甚至都细化到行业信贷政策等等。
股市的政策也随着市场化、国际化主基调、资本市场在金融和经济中的定位有所改变，所以现在股市政策也比以前越来越平稳，新的证券法会进一步加强这种趋势。
今年可能是历史上退市公司最多的一年，退了18家，资本市场优胜劣汰的功能和投融资功能进一步平衡化都有明显的改善。
科技行业已经有了一些核心资产
国产品牌开始取得消费者信任
从行业的角度，很多的行业进步是非常明显的，就以科技股的投资为例，五年以前我们在A股里面投资科技产业链，很少有什么公司处于核心资产的位置，站在全球供应链的位置上，很少有资产是核心资产。
现在有明显的改变，不管是通过收购还是通过产业界内部的互相帮助以后快速的进步，在这条链条上我们能够投资到的，有一些已经是整个科技供应链里面的核心资产。
如果我们看A股和通过港股通都投，在整条链条上可以投到很多细分领域里面的全球前三。
五年以前，我们在这条链上投的都是一些边角料，但是现在我们已经可以投到一些核心资产。
在消费品领域里面，除了大家比较喜欢的白酒和家电以外，很多的国产的品牌在消费者心目中占据了非常好的位置。
比如说飞鹤，在高端奶粉上卖得非常好，这在五年以前是不可想象的，一个中国的牌子会取得那么多中国妈妈的信任。
还有类似WPS、卡萨帝、华为手机、李宁、安踏，还有像电影里面的《哪吒》和《流浪地球》，他们的票房都超过了海外的大片。跟几年以前相比，国产的品牌在消费者的心目中取得了非常大的认同。
同时，消费者在为更好的自己上面花费的钱是显著要高于平均支出的。比如说在培训、健康和美丽上的支出，是远远高出消费的一般增速的。
还有过去几年互联网的普及，我们大家都感受到了C端的效率有非常明显的提升。从很多的企业拜访和观察来看，B端和G端（企业端和政府端）的效率也是有非常明显的变化。
比如说从医药支出结构来看，跟前几年相比已经有非常明显的变化，现在会比以前合理很多，全社会营销型的医疗支出已经大幅下降，治疗性的占比大幅上升，同时创新能力也有非常积极的改变。
在过去的一两年里面，全中国统一的大市场进一步的加快形成，主要的推动力是来自于电商的下沉，还有类似于国家采购这种，使得全国的统一大市场越做越大。
中国会长期保持制造业大国强国
有可比美国互联网的投资机会
中国会很长期的保持制造业的大国和强国，和我们是一个消费型和创新型的大国一样，制造业里面也有很多公司有机会进入投资者的核心资产。
就消费股的投资而言，经过今年的估值修复以后，上涨的潜力毫无疑问是下降的。整体上还能挣一些时间的钱，但是幅度跟今年相比应该是完全不可比了。不过消费股投资的丰富度以后会有很大的提升。
中国的消费股在互联网、零售、酒类、食品、教育服务、家电和酒店旅游上都有很好的投资标的，但是跟全球其他主流市场相比，我们在服饰、配件、专业零售、个人用品、软饮料、日用品、餐馆、消费电子这些领域，还有大量的机会等着去开发。
另外一个方向是中国的消费服务业，服务业在很多领域还有机会出一些比较大的公司。我们现在GDP过一万亿美元后，可能很多人实际的收入GDP远超过1万，这里面就是消费的细分，可以支撑出很多比较大的服务类公司。
接下来中国大城市圈的战略和城市人口流动的放开，也会对服务业的进一步发展有很大的推动力。因为服务业很多时候受制于地域和服务半径的影响，所以在一定程度上，如果人口密集度上升，对它这个行业（发展）是有很大帮助的。
第3个方向，中国的互联网公司是很多消费类公司在其他国家业态的替代。中国有很多的消费类公司，他们所干的活被互联网公司替代了。
中国有可比美国互联网的投资机会，未来这些公司可能没有了国内互联网网民的红利，但是他们有竞争格局改善的红利，他们里面的绝大多数公司都对未来做了非常多的投资，还有一些有可能能够讲出国际化的故事。
5G应用将率先大规模使用
第4点，中国的5G投资有可能让我们率先大规模的使用5G，这会派生很多新的C端的应用，同时对我们改造B端和G端的效率会有非常大的帮助，也会让我们统一的大市场规模进一步的发挥。
中国多层次的资本市场对我们国家的创新推动在未来也会更快地体现出来。以前我们市场激励了很多胆子大的人，现在我们开始大量地激励科学家、工程师。如果时间拉长一点看的话，一定会有非常大的成果。
举一个例子，比如说特斯拉从上市到现在累计亏损在300亿人民币左右，中国有同行亏损了将近200亿。全世界可能也就中国和美国的资本市场可以做到这一点，就是给一个创新的公司这么多资源去探索，这是我们的优势。实际上我们多层次的资本市场已经具备了很好的风险吸收和风扇的功能来支持创新创业。
前面我们也讲了电子行业，5年以前我们投的可能都是边角料，现在我们已经拥有了一些核心的资产。从这个角度来说的话，中国创新型的机会也是非常持续的。
你可以设想一下，中国最后一定是一个制造业的大国，同时又是一个消费型的大国，在创新领域也是一个大国，所以在这些地方我们都会有一些非常持续的机会。
中国财富管理正进行巨大转换
慢牛从没像现在这样接近现实
还有我们一直非常看好的一点，中国财富管理市场正在进行一次非常大的转换，从地产转向资本市场，从刚性兑付转向净值型产品，从存款转向理财产品。
如果以银行为例的话，银行行业可能是过去10来年所有行业里面不多见了的，甚至有可能是唯一集中度下降的行业。
2019年随着去杠杆，大潮退去，终于看到了很多人风控能力是不够的。这个行业集中度，可能会有重新上升的机会，竞争会比以前更加领先。很多的中小银行过往的竞争策略是缺乏财务约束力的，以后约束力可能会加强。
如果有哪些金融公司能够在金融和科技上做的比较好，他们是有机会拉开跟同行的差距的，未来这个行业还有很长的路可以走。
不太确定的事是地产总量逐步回落的方式，我们对明年的房价短期倒不是很担心，因为接下来的供给还是会有一些受限。但是我们对地产的总量见顶以后怎么样回落，这个方式我们不太确定。
我们对外围环境会不会有特别大的意外，我们也不太确定，只能保持观察，但是现在整体上没有对此作出立即的反应必要。所以目前我们不把这些东西当成主要的矛盾。
中国经济和股票在2019年经历了一次认知上的刷新，国人对中国经济和股票进行了一次重新的审视。外国投资人对中国经济和股票也进行了一次重新的认识，对中国经济的模式的认识与以前相比，是有很大的改变。
中国经济的规模优势，统一市场，庞大的从事科技工程的队伍，对教育的重视，完善的基础设施还有强有效的行政能力，对中国人通过自己的劳动追求美好生活的动力，稳定的社会环境，这些都是我们长期价值的推动力。
这些东西往前看的话都没有明显的变化，还是会推动我们这个经济体继续以比较快的速度往前发展。
今年国内的投资人对A股的看法也是有一些改变的，有可能是一个改变的开始。今年是外资买入中国的股票和债券超过FDI直接投资的第1年。对于外国投资人来说，他们面对的非中国的市场是15万亿的债券，负利率。
但我们的长期利率还有三个点，我们现在股票的估值在周期底部就10倍出头，我们这个经济体对全球经济增长的贡献每年超过三成。我们的股票是全球第二大股票市场，这个吸引力是非常持续的。
总体从中长期来看，是非常确定的乐观。中国股票市场从2016年开始到现在，你去看沪深300或者是比较好的股票组合，基本上处于一个持续上涨的过程当中。
在今年，大家对中国经济和股票的看法，都有机会重新去评估一下。大家未来对这个的中中长期看法会有一个非常大的改变。短期来看，我们也是偏乐观的，虽然有一些不确定的因素还需要边走边看。有很多人担心投资中国股票连续好两年是非常困难的，但这已经成为老黄历了，确实历史上很少有股票能够上涨两年，让大家比较平稳的挣到钱，很少见。
但是想特别跟大家提示的是，这个市场真的已经发生了非常大的变化，我们的经济变得比以前更加稳定，同时有一些非常优秀的企业在不断的涌现出来，政策也在变得比以前更加稳定，资本市场的监管随着新的证券法实施也会更加成熟，投资者结构也在快速的机构化，投资工具上我们也有机会能够更好的投资中国。
梦想中的慢牛可能从来没有像现在这样接近现实。
这是我们今天主要想跟大家分享的内容，总体上这个市场已经变了，今非昔比。我们现在正站在一个可以有机会长期比较稳定的，能分享到中国经济向上增长成果的一个路口起点上。
如果你把收益率放在比较合理的位置上，相较于一个中国投资人在其他市场（包括地产，债券等其他资产类别上），投资二级市场可能是一个最优的选择。
问答环节
问：2019年的投资得失，最成功的操作和失误的地方，对于对冲有什么考量？
胡建平：总体来说，2019年我们没有跑赢市场，但是如果2018年2019年合起来看，我们还是明显战胜了市场。最成功的操作就是我们买了三个银行股，这三个银行股是全行业涨幅前三名的，在一个波动不是很大的行业里面，我们获得了50~80%以上的回报。
最失误的地方是没有在电子和医药上挣到什么钱，还有年初的时候仓位比较低，去年大概12月底，我们也开过一个投资电话会，我当时说基于我们对市场的看法，我希望我们的合意仓位是在60%，那个时候仓位没有到60%，大概只有50%还不到一点。
但是考虑到2018年大家的投资体验非常不好，都亏钱了，我们也亏了12%，所以我们虽然对市场看好，但希望慢慢的加仓，控制一下风险，但是确实没有想到接下来的市场会以这么快的速度上涨，所以错过了刚开始的上涨机会。
低仓位还有这两个行业上的投资没有挣到钱，这是我们做的不好的地方。
对冲的话，我们是做有限的择时，择时的频率很低，从历史上来看，确实对整个组合相对比较平稳是有贡献的。
虽然我们没有从对冲上或者择时上挣到钱，但是还是平滑了收益。未来对冲和有限择时的重要性在下降。因为整个市场的波动率确实在下降，所以可能未来对冲可能会做得比以前更少一些。
问：2020年看好的行业和方向？
胡建平：我们还是看好互联网服务、金融服务、电子硬件，还有一些估值算合理，同时盈利非常确定的一些消费股，在投资的范围上，我们会积极去拓展非 A股的股票的投资，比如说港股，还有一些中概股的投资机会。
问：对于5G、消费，房地产基建金融这些看法，明年大小盘的风格，警惕的因素！行业的看法
胡建平：我在前面前面论述里面也谈到了明年大小盘的风格，我们不怎么关注这种大小盘的风格，我们基本上只去对每个公司做一个价值的评估，是不是有估值上的吸引力。
小盘股如果流动性确实不太好的话，我们对它的上涨的空间要求会大很多。从我们自己的感受来看，过去几年，从企业的盈利稳定性和盈利能力来看，大公司确实还是处于占优的位置。
问：我们持仓的重点持仓的行业，感觉大盘股居多，跟上证50指数相关性比较大
胡建平：确实是，我们虽然是一个自下而上的选股的结果，但是我们选出来的股票确实是偏大，这些股票的整体的规模是偏大一些。
我们对偏大偏小本身没有什么偏好，我们也不会因为我们的股票选出来全是偏大，就觉得有什么不合适，也不会因为选出来股票都是小的觉得不太合适，我们只关注这个公司究竟值多少钱。
芯片、科技股涨了很多，我们基本上没有什么布局，这个行业从中期来看有很多的机会也值得留意，但是波动很大，不确定性也很高，所以我们布局的很少，只在港股的一些芯片制造类公司里面做了一些投资，只去投资那些我们可以解释并且有比较高确信度的这类新品科技股。
医药消费股今年确实已经涨了很多了，我们在消费医疗上的布局大概五六个点，尤其是医药行业，可能跟很多人设想的不太一样，可能我们的医药行业是日本跟美国的结合体，对这一类机会的投资难度还是挺大的，并且今年有很多股票估值已经很高了，可能需要比较长的时间去消化估值。
相对而言，我们可能对医疗器械和服务类的公司更喜欢一点，但我们也会对估值做非常重的权重考虑。 | 
收藏
分享
淘帖
顶
踩
提升卡
置顶卡
沉默卡
喧嚣卡
变色卡
显身卡