点评：财险市场变革“冲击”传统估值模型

源自：证券时报

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　　证券时报记者 邓雄鹰
　　近日，某外资保险公司拟出资逾40亿元收购某国内合资财险公司50%股权的新闻引发行业广泛关注。对于逾80亿元估值，有业内人士认为估值较高，也有人士考虑到行业发展前景，认为这一估值并不高。观点分歧的背后，反映的是财险市场新旧动能转换和财险市场变革对传统估值模型的“冲击”。
　　以传统估值方法看，证券市场对保险公司进行估值主要有两种典型的分析方法：绝对估值法和相对估值方法。相对估值法种类较多，也应用较广，最常用的包括市盈率法（P/E）、市净率法（P/B）等。其中，历史市净率提供了一个相对稳定、直接评估保险公司价值的方式，被经常用于财险公司估值。
　　从目前行业普遍情况看，保险公司的市净率一般在1~3倍，例如11月21日的数据显示，A股上市公司中国人寿、中国平安、中国人保、中国太保的市净率分别约为1.88倍、2.22倍、1.87倍、2.03倍。某保险公司2017年保费收入81.29亿元，2017年年末净资产38.461亿元，以80亿元估值计算，折合PB为2.08倍。从这个角度看，估值稍高于行业平均水平。
　　持估值并不高观点的一方则认为，保险公司估值需要考虑中国保险行业发展前景和互联网对传统保险的颠覆和再造，还要考虑牌照价值和未上市保险公司的发展空间。其中最典型的是众安保险一举打破了传统财险估值模型。虽然目前其市值较上市时“腰斩”，11月21日总市值仍近500亿元，PB为2.55倍。
　　当然，这只是粗略的横向比较。由于资本投入和会计处理差异，比较市净率时还需将分母即净资产和分子都调整到合理水平。但最近的财险估值案例都反映出一个突出变化，即对财险公司的估值方法正在突破传统估值模型和范畴。
　　一个最基本的考虑是，按照全球保险业的成熟度类比，外国公司或投资机构对中国保险行业的成长空间非常乐观。中国是保险业增长最快的市场之一，2017年中国原保费收入3.85万亿元，寿险保费收入规模居全球第二位。1980~2017年，中国保费密度增长5600倍，保费深度增长达44倍。2008~2017年，除了2011年和2012年调整期，中国保险业一直保持11%以上增速。虽然新车销量增速下滑等原因带动车险业务进入空前激烈的竞争红海，但责任险、农业险等非车险业务，已开始步入高速发展阶段。
　　此外，金融科技已成为对财险公司的估值考量因素。例如，传统保险公司2018年市净率区间约为1~3倍，而金融科技公司市净率区间约为3~6.5倍，巨大的估值差异源自不同估值体系。财险公司是互联网创新最积极的机构代表之一。公开信息显示，已有逾60家财险公司开展互联网保险业务，移动端已成财险公司最大的网销保费收入渠道。虽然财险公司的互联网创新程度有所差异，但仍是不可忽视的发展增长点。
　　保险公司估值除了与行业大势相关，也有其自身发展因素。但不可忽视的是，财险市场正在发生重要变革，一个更注重差异化和创新性的时代正在形成。未来，财险公司差异化发展将推动形成更加多元的估值体系。