源自：市场资讯
本周在降准、降息预期落空等因素影响下，长债利率震荡上行。往后看，在需求端修复预期偏弱的长期环境下，预计长债利率和MLF利率的利差仍有压缩空间，但短期在增量利多不明而资金面偏紧压力延续的环境下，预计长债利率可能维持震荡格局，而资金面对债市影响权重或超过基本面因素。
本周交易主线为汇率承压与MLF宽幅超额续作，长债利率震荡上行。周初离岸人民币汇率一度回升至7.3以上，叠加宽地产预期回升，长债利率有所抬升；在税期影响下资金利率有所走高，但央行OMO力度较大。11月MLF宽幅超额续作，降准等总量宽货币接续发力预期有所收敛，长债利率走势回归小幅波动。
信用方面，中长端收益率明显下行，高等级曲线结构趋于平坦化。本周信用债收益率整体下行，中长端收益率下行幅度较大，同时呈现出“拉久期+下沉资质”的特点，3YAA-和5YAA-信用债收益率分别下行9bps和7bps，信用利差分别下行6bps和7bps，超过其他等级、期限组合。期限利差方面，当前有所压缩，从分位数来看，高等级信用债3Y-1Y、5Y-3Y期限利差都处于较低的历史水平，曲线结构平坦。
基本面弱现实交易告一段落，债市震荡走势或延续。随着10月金融和经济数据落地，围绕基本面弱现实的交易告一段落；高频数据方面，票据利率仍在磨底，30大中城市商品房成交面积持续位于近五年的同期低位，预计9、10月地产销售的疲弱或将在年末两月的金融数据中滞后体现。总体来看，预计下周市场可能在缺乏主线的环境下更多受到权益市场、汇率等外围因素的扰动。
宽货币预期有所收敛，短期增量利好难觅。11月MLF操作实现了2017年至今最高规模单月净投放，但可能意味着短期降准、降息等总量宽货币接续落地的空间受限。对债市而言，国债供给压力逐步落地缓解下预计资金面将在11、12月面临较为持续的结构性压力，而在后续总量宽货币预期发力幅度收敛的预期下，市场的做多情绪可能会受到较多压制。
政府债多发时段，资金面压力或阶段性回升。近期流动性市场走势较分化，11月上旬短端资金利率中枢边际回落，7天利率回升至2%附近，隔夜利率回升至1.8到1.9%附近；中长端NCD利率持续和MLF利率倒挂，11月以来基本维持在2.56%以上。11月初颁布的《商业银行资本管理办法》一定程度上制约了市场对NCD未来需求强弱的预期，另一方面国债增发逐步落地也使银行中长期负债成本增高。预计下周税期压力逐步消退，但资金利率中枢向下的空间可能较有限。
债市策略：近期资金面影响或高于基本面因素，长债利率或震荡为主。下周一公布的LPR报价下调概率较低，预计对债市影响较为有限。此外，还需关注三季度货政报告对后续货币政策的定调。长期来看，需求端修复预期偏弱环境下，预计长债利率和MLF利率的利差仍有压缩空间，但短期在增量利多不明而资金面偏紧压力延续环境下，预计长债利率可能维持震荡格局。
品种选择上，二级债利差有所修复，城投债利差继续压缩。本周二级债利差有所修复，3年期和5年期AAA-国开利差分别变动-2bps和-9bps，当前分别为55bps和67bps，分别处于2019年以来的40%和41%分位数，在基准利率企稳下行的背景下，预计二永债行情仍将延续。城投债利差继续压缩，1YAA-城投债利差续创历史新低，“一揽子化债方案”的驱动效应仍在继续，除了财政方面以外，央行以及商业银行对地方化债的举措值得进一步关注。
风险因素：货币政策、财政政策超预期；央行公开市场操作投放超预期；信用违约事件频发等。
2023年11月13日至11月17日，债市震荡调整。10年期国债收益率从上周五的2.6444%上行0.8bp至2.6524%；10年期国开债收益率从上周五的2.7081%上行0.51bp至2.7132%；国债期货T主力合约收盘价从102.18元上行0.02元至周五102.2元。
本周（2023年11月13日至11月17日，下同）债市复盘
周一，股市翻红，10月金融数据落地，长债利率震荡回升。当日10年国债收益率开于2.6545%，于9:15小幅上涨至2.6475%后开始小幅震荡，10:10短暂下行后围绕2.6460%震荡，上午稳定于2.6470%。午后，长债利率小幅下跌至2.6460%后保持相对平稳，16:13短暂下跌后随即上行，于17:30恢复2.6475%的水平，收盘前震荡下跌，最终企稳2.6450%，当日以此利率收盘。
周一债市走势较为平静，资金利率边际回升，隔夜向1.8%靠拢而7天利率较为接近1.9%，但对债市情绪的边际影响较为有限。当日央行延续放量逆回购，净投放规模接近千亿。午后权益市场翻红对债市情绪形成了边际的扰动，长债利率呈现偏弱震荡的走势。晚上6点左右央行公布了10月金融数据，数据并未明显超预期，债市反应也较为平淡。
周二，汇率承压叠加宽地产预期上行，长债利率大幅回调。当日10年国债收益率开于2.6450%，开盘后利率保持稳定，10:00呈现出缓慢上升的趋势，10:50升至2.6530%后保持平稳，上午稳定于此水平。午后，长债利率保持短暂平稳后于13:20开始快速上行，13:35升至2.6650%后升速放缓，于14:25达到当日最高点2.6700%开始持续下行，16:25稳定于2.6570%的水平，收盘前小幅上涨并企稳2.6625%，当日以此利率收盘。
当日离岸人民币汇率回升至7.3以上，使得市场对于稳汇率制约未来宽货币空间的担忧有所发酵。另一方面，当日市场对于后续央行加大PSL投放力度，进而使得地产需求端回暖的担忧有所抬升，促使利率回升幅度更高。此外在税期影响下资金利率出现较大幅度的收紧。在多重压力下，长债利率回升幅度较大。
周三，MLF宽幅超额续作，降准预期落空，长债利率先上后下。当日10年国债收益率开于2.6625%，开盘后先陡然下行，9:22到达2.6550%，随后震荡上行，11:29触顶2.6750%，小幅回落后，11:54到达2.6730%，并在此企稳直至上午收盘。午后，长债利率开始震荡下行，16:35到达2.6620%，随后小幅震荡回升，17:39到达2.6640%，并在此企稳约一个小时，尾盘小幅回落，收于2.6630%。
11月MLF操作央行选择了投放14500亿元的历史最高规模，而6000亿元的净投放规模也是2017年以来的最高水准。MLF的宽幅续作也意味着短期降准的概率有所降低，对债市而言喜忧参半，一方面MLF大幅净投放改善了银行负债趋贵的格局，另一方面降准等工具落地的预期落空，而后续国债增发额度逐步落地，市场情绪可能存在被压制的可能性。总体而言，操作落地后长债利率有所回升，但尾盘逐步回落，而短端期限品种则多是下行。
周四，权益市场走弱，长债利率小下。当日10年国债收益率开于2.6630%，开盘后先震荡上行，9:39到达2.6650%，随后大幅下行，11:45到达2.6560%，并在此企稳直至上午收盘。午后，长债利率先震荡回升，13:49到达2.6600%，随后大幅回落，14:53到达当日低点2.6525%，之后缓慢震荡回调，17:47到达2.6560%，尾盘收于2.6560%。
当日债市消息面较为平静，央行加大逆回购净投放规模至1750亿元，对冲税期压力；但资金面午后一度较为紧张，而后逐步缓解，并未对债市产生太大影响。另一方面，当日沪指全天偏弱运行，股债跷跷板效应对债市也形成了一定的支撑，全天来看长债利率小幅下行。
周五，消息面平静，长债利率边际下行。当日10年国债收益率开于2.6575%，开盘后利率保持相对稳定，于9:40小幅涨至2.6600%，为当日最高点，随后利率跌回2.6570%的水平并保持小幅震荡，上午稳定于2.6560%。午后，长债利率开始下行，于13:47跌至2.6510%后开始在2.6500%～2.6530%的区间进行震荡，16:30逐渐稳定于2.6520%，17:30小涨至2.6540%并企稳，收盘前小幅下跌至2.6530%，当日以此利率收盘。
周五债市消息面较为平静，资金面仍然偏紧，隔夜抬升至1.9%附近而7天利率稳定在2%附近，央行则转而实施了资金净回笼，但对债市影响较小。总体而言，当天长债利率以横盘震荡为主。
信用方面，中长端收益率明显下行，高等级曲线结构趋于平坦化。本周信用债收益率整体下行，中长端收益率下行幅度较大，同时呈现出“拉久期+下沉资质”的特点，3YAA-和5YAA-信用债收益率分别下行9bps和7bps，信用利差分别下行6bps和7bps，超过其他等级、期限组合。期限利差方面，当前有所压缩，从分位数来看，高等级信用债3Y-1Y、5Y-3Y期限利差都处于较低的历史水平，曲线结构平坦。
下周债市展望
基本面弱现实交易告一段落，债市震荡走势或延续。随着10月金融和经济数据公布，围绕基本面弱现实的交易也告一段落，下周进入基本面总量数据空窗期的阶段；高频数据方面，票据利率仍在磨底，30大中城市商品房成交面积持续位于近五年的同期低位，预计9、10月地产销售的疲弱或将在年末两月的金融数据中滞后体现。总体来看，预计下周市场可能在缺乏主线的环境下更多受到权益市场、汇率等外围因素的扰动。
宽货币预期有所收敛，短期增量利好难觅。11月MLF操作实现了2017年至今最高规模的单月净投放，虽然体现了央行呵护流动性市场合理宽松的意愿，但也可能意味着短期降准、降息等总量宽货币接续落地的空间受限。对债市而言，国债供给压力逐步落地缓解下预计资金面将在11、12月面临较为持续的结构性压力，虽然央行对呵护短端流动性的态度相较于前两个月更为积极，但后续总量宽货币预期发力幅度收敛的预期下，市场的做多情绪可能会受到较多压制。
政府债多发时段，资金面压力或阶段性回升。近期流动性市场走势较为分化，11月上旬短端资金利率中枢边际回落，但月中税期压力下有所上行，7天利率回升至2%附近，隔夜利率回升至1.8到1.9%附近；中长端的NCD利率持续和MLF利率倒挂，11月以来基本维持在2.56%以上，MLF宽幅超额续作并未明显缓解存单利率高企的压力。11月初颁布的《商业银行资本管理办法》中对于3M以上的NCD风险权重有所抬升，进而一定程度上制约了市场对NCD未来需求强弱的预期，另一方面国债增发逐步落地也是银行中长期负债成本增高的原因之一。预计下周税期压力将逐步消退，但资金利率中枢向下的空间可能较为有限。
近期资金面影响或高于基本面因素，长债利率或震荡为主。下周除去周一将公布的LPR报价外，债市并没有特别的关注点；在MLF利率持平，商业银行负债成本较高的环境下，LPR报价下调的概率较低，预计对债市的影响也较为有限。除此之外还需关注三季度货政报告对后续货币政策的定调。长期来看，经济修复预期，尤其是需求端修复预期偏弱的环境下，预计长债利率和MLF利率的利差仍有压缩空间，但短期在增量利多不明而资金面偏紧压力延续的环境下，预计长债利率可能维持震荡格局。此外，相较于基本面因素，当下债市的主要矛盾或集中在资金面调整。
品种选择上，二级债利差有所修复，城投债利差继续压缩。本周二级债利差有所修复，3年期和5年期AAA-国开利差分别变动-2bps和-9bps，当前分别为55bps和67bps，分别处于2019年以来的40%和41%分位数，在基准利率企稳下行的背景下，预计二永债行情仍将延续。城投债利差继续压缩，1YAA-城投债利差续创历史新低，“一揽子化债方案”的驱动效应仍在继续，除了财政方面以外，央行以及商业银行对地方化债的举措值得进一步关注。
货币政策、财政政策超预期；央行公开市场操作投放超预期；信用违约事件频发等。
本文摘自： 中信证券研究部已于2023年11月18日发布的《每周债市复盘20231118～宽货币预期收敛，市场回归震荡》报告，具体分析内容（包括相关风险提示、披露信息等）请详见报告。若因对报告的摘编而产生歧义，应以报告发布当日的完整内容为准。
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